量价齐升,费用下降,业绩弹性逐步兑现
   
销量方面,根据公告,公司水泥+熟料综合销量约4528万吨,同口径同比增长12.83%。增量主要来自行业增长,我们观察到公司主打的华北区域今年1-6月水泥产量累计同比增速16.53%,与公司销量增幅较为一致。华北增幅亦继续领先全国其他区域,主要原因与基建驱动需求旺盛相关。价格方面,根据中国水泥网统计,河北地区1-6月水泥均价430元/吨,同比提高28元/吨,其中二季度水泥均价431元/吨,同比提高24元/吨。我们测算公司吨水泥熟料价格317.04元/吨,同比增加28.73元/吨,吨水泥熟料毛利119.36元/吨,同比增加12.17元/吨。费用方面,公司销售费用同比增加29.02%,主要是销售量增加和销售中到位价一票制结算的销售运费增加;管理费用同比降低4.65%,财务费用同比降低5.30%,我们测算公司吨水泥熟料销售费用同比增加1.64元,吨水泥熟料管理费用同比减少7.5元,吨水泥熟料销售费用同比减少2.71元。
   
重组顺利完成,龙头杨帆起航。报告期内公司公告第二批资产注入收官,历时3年金隅集团和冀东水泥资产重组实施完成。合并后金隅冀东重组后熟料产能超过1.1亿吨,水泥产能达到1.7亿吨,京津冀产能占比60%,龙头地位显著。冀东统一运营管理水泥资产,主导力增强,市场沟通成本降低,有望提升水泥资产盈利能力,同时借助金隅内控优势、融资评级优势,有望降低管理成本、财务成本。
   
需求预期增强,错峰生产常态化。雄安新区对外骨干路网进入全面建设阶段,京雄高速一期工程已开工建设,荣乌新线、京德高速一期工程和容易、安大施工通道9月底前陆续开工建设,京津冀水泥长期需求较强,估值提升空间与业绩增长空间兼具。冀晋鲁豫地区公布第二阶段错峰生产计划:河北8月15日至8月24日水泥企业错峰生产10天;山西8月5日至9月13日,分阶段分区域错峰生产20天;山东8月17日至9月5日错峰生产20天;河南8月中下旬至9月中上旬错峰生产,我们认为虽然即将走出需求淡季,但冀晋鲁豫区域的错峰生产却并未结束,后期价格多将保持稳中有升为主,同时外围周边市场也将会有所受益。此外还将继续受益基建逆周期调节的预期。全年角度看,环保政策的持续性不会发生较大反转,尤其在生态环境更为脆弱的华北地区,因此在水泥需求明显增加的预期下,华北水泥价格有望稳中有升。
   
盈利预测:看好全年量价齐升,重组红利持续释放,我们预测2019-2020年收入为346.15亿、365.71亿;归母净利为32.5亿、37.2亿元,EPS分别为2.41、2.76元,维持“增持”评级。
   
风险提示:京津冀需求不及预期,水泥价格大幅下跌。